Las reacciones de la Comisión de Bolsa y Valores de los Estados Unidos, SEC, sobre el tema de las criptomonedas han tomado varias formas: orientación a través de la aplicación de la ley, en otros casos ha recurrido a un sentido del humor poco usual. También se ha valido de conferencias sobre ética y sesiones de “Pregúntame lo Que Quieras” en eventos relacionados al mundo cripto.

Aunque es discutible que todos esos esfuerzos hayan dejado en claro cuáles son las expectativas de la SEC con respecto a las ICO, una gran cantidad de solicitudes sobre algún tipo de “manual del usuario” quedaba siempre pendiente, hasta ahora. Finalmente, la SEC ha respondido, publicando un texto de 13 páginas donde se esbozan las guías en lo relativo a tokens y ofertas iniciales de monedas.

No es vinculante, pero es un buen comienzo

El documento “Marco de trabajo para Contratos de Inversión y Análisis de Activos Digitales” de la SEC tiene como objetivo ayudar a responder la pregunta clave que se cierne sobre los proyectos de blockchain que recogen fondos mediante ICOs: cuándo un token digital puede ser considerado como un valor. Aunque el escrito ha gozado del visto bueno de la mayoría de entendidos, algunos abogados especialistas en monedas digitales opinan que aún falta mucho por hacer.

A pesar de que el marco no está vinculado a la aplicación de ninguna ley, el mismo da una dirección que seguir a los proyectos emisores de criptomonedas que desean sortear con gracia el incómodo laberinto de las regulaciones, y ha generado una serie de respuestas de abogados dedicados a la materia.

Una receta para las ICO, según la SEC

Emulando la línea de los discursos y las orientaciones que le precedieron, el marco hace sugerencias sobre cómo se podría aplicar el Test de Howey a los tokens, formando lo que el cripto abogado y usuario de Twitter Jake Chervinsky describe como una “lista de verificación de características” que proporciona “una base sólida para analizar cualquier ICO” y contrastarla con las leyes reguladoras de valores.

SEC receta para ICOs

Dichas características incluyen la “expectativa razonable de ganancias“, “la confianza en los esfuerzos de otros” y “una correlación entre el precio de compra de un token y su precio de mercado“. Es improbable que los tokens cuyo valor se vea beneficiado de “la operación, promoción, mejora u otros desarrollos positivos en la red” se aprueben, sobre todo si existe un “mercado comercial secundario que permita a los titulares de activos digitales especular con ellos y obtener ganancias”.

El test de Howey y la calificación como “valor”

El Test de Howey es una prueba creada por el Tribunal Supremo de los Estados Unidos para determinar si ciertas transacciones califican como “contratos de inversión”. Si es así, entonces bajo la Ley de Valores de 1933 y la Ley de Intercambio de Valores de 1934, esas transacciones se consideran valores y, por lo tanto, deben cumplir con ciertas condiciones de divulgación y registro.

Tanto la Ley de Valores y como la de Intercambio de Valores contienen definiciones amplias acerca de lo que se considera un “valor”.  Bajo estas Leyes, un valor incluye muchos instrumentos de inversión conocidos, tales como acciones, bonos, notas y contratos de inversión.

¿Por qué es importante si una determinada inversión se la considera valor? Porque la designación como tal significa que la inversión está sujeta a determinados requisitos de registro. En general, todos los valores ofrecidos en los Estados Unidos deben estar registrados en la Comisión de Bolsa y Valores – SEC, aunque hay algunas excepciones. Una compañía que ofrece valores que no están exentos debe registrarlos, un proceso que también implica la divulgación de cierta información, que incluye:

  • Una descripción de las propiedades de la empresa y el propósito del negocio.
  • Una descripción del valor que se ofrece
  • Información sobre la gestión de la empresa
  • Estados financieros de la compañía, certificados por contadores independientes

Según el test de Howey, una transacción es un contrato de inversión si:

  • Es una inversión de dinero
  • Hay una expectativa de ganancias de la inversión
  • La inversión de dinero está en una empresa común
  • Cualquier ganancia proviene de los esfuerzos de un promotor o tercero

Aunque el test de Howey usa el término “dinero”, casos posteriores lo han ampliado para incluir inversiones de activos que no sean dinero. El término “empresa común” no está definido con precisión, y los tribunales lo han interpretado de distintas maneras. La mayoría de los tribunales federales definen una empresa común como una que es horizontal, esto es, que los inversores juntan su dinero o sus activos para invertir en un proyecto. Sin embargo, otras cortes de justicia utilizan diferentes definiciones.

SEC y el test de Howey

El factor final en el test de Howey se refiere a si alguna ganancia que proviene de la inversión está en gran parte o totalmente fuera del control del inversor. Si sucede así, entonces la inversión podría ser considerada un valor. Sin embargo, si las propias acciones del inversor determinan en gran medida si una inversión será rentable, entonces esa inversión probablemente no sea calificada de la misma forma.

Con los cripto abogados hemos topado

La publicación del documento por parte de la SEC ha sido suficiente para complacer a muchos abogados, y Chervinsky reconoce que está, en su mayor parte, feliz con el marco. El abogado especialista en tecnología financiera Richard Levin dijo que los lineamientos propuestos por la comisión deberían ejercer un efecto positivo en la oferta de activos digitales que se apeguen a lo dispuesto por las leyes de valores vigentes en el país.

Pasando de las loas y felicitaciones iniciales dirigidas a la comisión por este paso, los abogados han hecho críticas a la SEC por no haber tratado en mayor detalle cuestiones más profundas de la descentralización. En su cuenta de Twitter, Chervinsky posteó:

“¿Recuerdan todos esos argumentos de la comisión sobre el término ‘lo suficientemente descentralizado’? No aparece ni una sola vez en el marco de trabajo publicado por la SEC. Para ser más exactos, la palabra “descentralizado” sólo aparece una vez en todo el documento. Algo para tener en mente y no emocionarse demasiado con esta guía no vinculante”.

Otras críticas han llegado a subir el tono, mostrando una postura más adversa. Un experimentado abogado, que conversó con Fortune de manera anónima, denunció el documento como una “declaración abierta de guerra a las criptomonedas“, señalando que una de las fallas en su elaboración es la ausencia de diferenciación entre los tokens o monedas virtuales y los demás tipos de activos.

sello de la comisión

Por su parte, Levin parece tomar una perspectiva más amable, sugiriendo que los lineamientos podrían servir perfectamente para su propósito previsto: ayudar a las empresas de tecnología financiera a desarrollar nuevos productos de una manera que sea compatible con las leyes de valores de EE.UU.

Levin comentó:

“La guía debería tener un impacto positivo en el desarrollo de activos digitales que cumplan con las leyes de valores de los Estados Unidos. Algunas firmas de tecnología podrían optar por llevar sus operaciones a otra parte. Sin embargo, siendo EE.UU. la economía más grande del mundo y el mercado financiero global líder con un interés significativo en los activos digitales, creo que la mayoría de las firmas de tecnología financiera permanecerán en nuestro territorio”.

El abogado de valores, Albert Lung, hace tiempo dedicado al sector de tecnologías emergentes, sostiene una opinión contraria, al afirmar que estos nuevos lineamientos tendrán un “efecto invernal” considerable sobre los cripto emprendedores norteamericanos, obligándolos a buscar lugares donde las regulaciones no sean impedimento para llevar adelante sus iniciativas. Destinos como Malta y Singapur seguramente estarán entre los preferidos.

Una evaluación para cada caso

La divergencia de posturas es más que evidente, pero en lo que sí parecen estar de acuerdo los abogados cripto es que no existe una solución única que satisfaga todos los casos en donde una compañía ofrezca tokens digitales. Como dice Levin, “todos deben recordar que, como lo señala a menudo la SEC, el análisis de si un instrumento es un valor depende de los hechos y circunstancias específicas”.  Siendo esto así, la alternativa viable es que los proyectos cripto conversen primero con la SEC y su recién creado comité FinHub, sección de la cual ha salido el marco de trabajo que está en discusión.